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一、引言 伴随着我国经济的持续高速增长，证券金融业迎来了空前繁荣时期。与此同时，各种问题也逐渐暴露，财务报告重述现象就是其中之一。财务报告重新表述（简称财务重述），是指上市公司对存在错误或误导性的历史财务报告进行事后不久的公告行为，是对历史财务报告的重新表述。近年来，我国财务重述行为愈加严重，每年发布的财务重述公告大幅度增加，不但引起了学者、监管部门的重视，还吸引了投资者的目光。这说明投资者已经意识到上市公司可能是出于特定的目的才进行财务重述行为的，他们有理由质疑这类公司的财务状况或是发展前景，进而修正近期的投资决策。这就是说，财务重述所引起的经济后果，首先表现为发布财务重述公告前后股价的异常变化，最糟糕的情况就是资深投资者怀疑上市公司的诚信，质疑所发布信息的真实性，甚至影响到投资者对整个证券市场大环境的信任度。因此，在我国独特的制度背景下，研究上市公司财务重述给市场造成的影响就显得很有意义。本文从市场反应的角度，对财务重述公司股价的变动情况进行实证分析，通过减少噪音的短期窗口来检验该行为造成的影响，论证财务报告重述所造成的经济后果。希望能为提高会计信息披露质量，完善会计准则，加强市场监管方面做出一定贡献。 二、研究设计 （一）研究假设 当公司修正前期财务报告高估的盈余时，投资者会评估其价值被高估的程度，从而引起股票价格的下跌。但是公司发布的重述公告所传递的信息并不全是不利消息，也会有一定的利好消息或是杂糅的消息。但是鉴于大多数会计差错更正都是针对盈余的高估，所以可以假设，会计差错更正报告传递的都是坏消息（Wu，2002），会影响到投资者对上市公司所披露信息的信任度，动摇投资信心。对于机构投资者，可能会有可靠的信息来源以及足够的分析能力，能够在公司发布补充或更正公告之前，察觉到公司的一些不利信息，做出对其未来经营状况的消极预测，所以在财务重述公告发布之前，公司的股价就会出现下跌的趋势。 基于上述分析，本文提出第一个假设： H1：财务重述行为发生前后短期的时间窗口期内，上市公司市场反应显著为负。 我国的财务重述公告在发布时有三种形式，即补充公告、更正公告和补充更正公告，这三种公告由于所传递的信息不一样，市场可能会有截然不同的反应。因为我国近几年来一直对上市公司信息披露的要求进行完善，上市公司需要披露的信息也越来越多，因此存在很多上市公司在发布财务报告之后又应法律法规的要求补充披露相关信息，这些信息涉及到判断公司价值的各个方面，所以市场反应通常难以判断。而更正公告就是针对财务报告的各项错误，除去简单的录入、校对等技术问题，还包括对会计准则的理解有误或者是人为故意的会计差错，可能对公司财务状况产生严重的影响。所以，可以认为，更正公告传递的大多是不好的消息，会给市场带来负面影响。补充更正公告则是补充公告和更正公告的杂糅，既有更正错误信息，又有补充遗漏信息，所以预期的市场反应难以确定。因此，提出本文第二个假设： H2A：补充公告给市场带来的反应不确定； H2B：更正公告给市场带来的反应显著为负； H2C：补充更正公告给市场带来的反应不确定。 按照重述公告所传递的信息性质不同，可以将其划分为四大类，好消息、坏消息、不确定消息和无影响消息。好消息传递的是上市公司在未来具有良好发展前景的信息，比如减少损失、增加收益、合理化财务指标等；坏消息则刚好相反；不确定消息是指公告中同时存在好消息和坏消息，或者无法判断消息的性质。无影响消息是指重述公告所传递的信息不会影响到投资者的决策。当财务重述公告所传递的信息是好消息时，投资者会乐于购入股票从而带动股价的上涨，因此会在事件日附近形成正向的超额回报；相反地，当财务重述公告所传递的信息是坏消息时，投资者会竞相抛售股票使得股价下跌，会在事件日附近形成负向的超额回报。当然，会存在很多财务重述公告，我们无法准确区分其所传递的信息是好消息还是坏消息，或者表达的仅是某个人名或者标题的修改，无法预期这样的重述公告会给市场带来怎样的反应。基于此，在假设投资者是理性的经济人的前提下，提出以下假设： H3A：财务重述公告传递的是好消息时，市场反应显著为正； H3B：财务重述公告传递的是坏消息时，市场反应显著为负； H3C：财务重述公告传递的是不确定或者无影响的消息时，市场反应不确定。 （二）研究方法--事件研究法 1.研究方法简介 本文采用事件研究法来检验财务重述前后样本公司的股价波动情况。事件研究法广泛应用于经济和金融领域，是重要的研究工具之一。运用该方法的目的是衡量公司的股票价格对新信息的反应程度。本文采取该方法来衡量财务重述的市场反应的原因如下：一是上市公司通过发布财务重述公告来进行财务重述，这是可以辨别的事件；二是财务重述公告所包含的信息可能会改变上市公司股票收益率的分布情况。运用事件研究法有一个前提，即为"样本公司的超额收益率应在横截面上互相独立"。鉴于本文的研究对象是单个公司的财务重述公告，并不会像政策变化那样对所有公司造成影响，所以符合该方法所要求的横截面独立性假设。 2.事件、事件窗口期和估计期的定义 （1）事件的定义 本文将上市公司发布对年报的财务重述公告，即补充、更正、补充及更正公告定义为所要研究的事件，将公告在巨潮资讯网上发布的日期作为事件日，即第0天。如果财务重述公告在非交易日发布，则将其发布之后的第一个交易日作为第0天，定义为事件日。公告发布之前的第一个交易日为-1日，前两个交易日为-2日，将公告披露之后的下一个交易日就作为1日，第二个交易日作为2日，以此类推…… （2）事件窗口期和估计期的定义 为了研究结果的准确性，本文重点考察上市公司财务重述所造成的短期的市场反应，所以将选取（-1，+1）、（-3，+3）、（-5，+5）三个事件窗分别进行考察。事件研究法中，只要选择了一个正常绩效模型，其参数估计也应该用估计窗口的数据子集来进行，一般应选择事件窗口的前一段时期。根据学者的研究结果，用日数据和市场模型来研究的事件，应该通过事件日前200天的数据来估计，并且该估计期不能包括事件日，避免其影响正常绩效模型下对参数的估计。在本文中，拟用估计窗口期的数据来模拟如果上市公司不发生财务重述，其股票的预期收益率。鉴于本研究最长的事件窗定义为（-5，+5），参照Michael（2005）的建议，本文的估计期选择事件窗前的200个交易日，即把估计窗口定义成（-200，-6），如图1所示。 （三）研究模型设计 在事件研究法中，为了计算公司股票的累计超额回报率，首先需要计算正常回报率。本文拟选用市场模型来估计财务重述事件股票的正常回报率。 1.计算单个股票实际日回报率 为避免上市公司股票分红、配股、送股等因素对股价的影响，本文采用复权后的收盘价来计算事件估计期和窗口期内股票的实际日回报率，复权价直接从CCER数据库里取得，计算公式如下： Rj，t=■ 其中，Rj，t就是上市公司股票在t日的实际日回报率；Pt就是股票在t日的复权价，Pt-1为股票在t日的前一交易日的复权价。 2.计算股票市场指数日回报率 由于本文的样本均取自沪市主板和深市主板，因此对应地选取上证A股指数和深证A股指数作为股票市场的指数，其日回报率的计算公式如下： Rm，t=■ Rm，t即为股票市场在t日的回报率；Indext为股票市场指数在t日的收盘价，Indext-1为t日前一个交易日的股票市场指数收盘价。其中，沪市股票市场指数选择上证指数（000001），深市股票市场指数选择深市综指（399106）。 |
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